Много копий «сломано» в дискуссиях о системном трейдинге. Аргументов у его оппонентов собственно три:
- это «шаманство»;
- это для «мелкого физика»;
- в России он не имеет перспектив с точки зрения привлечения клиентов на доверительное управление.
Что ж, третий аргумент мне опровергнуть реальным примером сложно. Сам я не имею опыта работы сэйлза и пока не встретил сильной сэйлз-команды, которая взялась бы за это неблагодарное дело и доказала обратное. Действительно, большинство клиентов, с которыми мне приходилось работать, пришли под управление методами системного трейдинга не из-за глубокого доверия к ним, а по причине личных связей и знакомств. Кто-то разочаровался, кто-то доволен, но «очередей» под такое управление мне видеть не приходилось.
Поэтому остановимся на первых двух аргументах. Собственно свой взгляд на идеологию системного трейдинга и его место в управлении капиталом мною подробно изложен здесь. Прошло уже больше полтура лет с момента моего доклада, но, возвращась к нему, я невольно ловлю себя на мысли, что у меня не возникает желания изменить в нем хотя бы строчку, что с моими прошлыми работами случалось крайне редко (глядя на свои статьи 80-90-х, мне так и хочется переписать их тексты, если не на 90%, так уж на 50% точно, но «поезд ушел»).
А сейчас в условиях «ипотечного кризиса» и массовых списаний, появилась и прекрасная возможность сравнить теоретические утверждения из доклада с реальными результатами. Где, как не в условиях кризисных явлений, проявляется истинная цена тех или иных заявлений. И цена их проверяется на реальных примерах. Таким примером и будут результаты реального управления методами системного трейдинга, которые мы приведем и проанализируем ниже.
Итак, исходные параметры управления:
1. Доли эмитентов в портфеле:
GAZP
GMKN
LKOH
EESR
SBER
SNGS
VTBR
09.01.08-31.03.08
25%
25%
15%
15%
10%
10%
0%
1.04.08-23.05.08
25%
25%
15%
10%
15%
10%
0%
26.05.08-30.06.08
26%
26%
16%
0%
16%
10%
6%
2. Доли систем:
В каждом эмитенте игралось по 4 системы со средним временем в позиции от 2 до 3 дней в равных долях, если «фильтр плечей» запрещал плечи, и эти же 4 системы плюс 5-я со средним временем в позиции 5-7 дней так же в равных долях, если «фильтр плечей» разрешал плечи.
3. Постоянное плечо управления:
Объемы в лотах для входа в новую позицию на день t рассчитывались по формуле:
V(I,J)=округление вниз до лота величины K(t-1)*D(I)*D(I,J)*k/C(t-1), (1)
где K(t-1) – СЧА портфеля по ценам закрытия предыдущего дня,
D(I)-доля эмитента в портфеле,
D(I,J) – доля J-й системы в портфеле,
C(t-1) - цена закрытия предыдущего дня,
k=1,2.
Т. е. при полном лонге кредит составлял, как минимум, 20% от собственных средств. Коэффициент k=1,2 был взят таким образом, чтобы вероятность достижения просадки портфеля в 12% не превосходила 0,1. Так как k и просадка связаны линейным образом, мы можем изменять k, увеличивая или уменьшая прогнозируемую просадку в зависимости от целей управления.
4. Переменное плечо управления:
В периоды, когда «фильтр плечей» (описанный здесь) в эмитенте разрешал плечи, коэффициент k в (1) увеличивался в 2 раза. По своему построению данный фильтр не должен увеличивать вероятность достижения прогнозируемой просадки, указанной в п. 2.
5. Короткие позиции:
В периоды, когда «фильтр шортов» в эмитенте разрешал шорты, по шортовым сигналам систем открывались шорты с объемом, указанным в п. 2. По построению фильтров, одновременно шорты и плечи в эмитенте не могли быть разрешены. Также при закрытии шортовых позиций использовался тейк-профик, рассчитанный по статистике сделок: шорт стопился при достижении 95% персентиля прибыльных шортовых сделок. Также как и «фильтр плечей», данный фильтр не должен увеличивать вероятность достижения прогнозируемой просадки, указанной в п. 2.
6. Комиссии
При управлении взимались следующие комиссии:
- комиссия ММВБ от оборота;
- комиссия брокера от оборота в размере 0,01%;
- плата за маржинальные позиции в размере 14% годовых при переносе маржинальной позиции на следующий день;
- депозитарный сбор брокера (~350 руб. в месяц).
7. «Емкость управления»
С учетом того, что при полном плече (постоянное плюс переменное) или шортах проскальзование плюс комиссия не должны превосходить 0,1% для GAZP, GMKN, LKOH, 0,15% для SBER и 0,2% для SNGS и VTBR, при нынешней ликвидности российского фондового рынка «емкость» управления с постоянным плечом 1,2 составляет ~830 млн. руб.. Отметим, что уменьшая k, мы можем пропорционально увеличить «емкость» управления, одновременно пропорционально уменьшая просадки и доходность.
Результаты управления в первой половине 2008-го года
Результаты управления (доходности и просадки) в сравнении индексом ММВБ и моим индексом ликвидных акций RST представлены на следующих графиках.
Рассмотрим некоторые аналитические характеристики управления.
Так как доходности управления и индексов противоположны по знаку, то сравнение коэффициентов Шарпа, Сортино и Кальмара даст некорректные результаты. Поэтому мы сравним только характеристики риска из этих коэффициентов, стоящие в знаменателе соответствующих формул:
Шарп (СКО дневных приращений)
Сортино (корень из среднего квадратов отрицательных дневных приращений)
Кальмар (максимальная
просадка)
управление
1.40%
0.75%
-9.67%
индекс RST
2.05%
1.48%
-18.84%
индекс ММВБ
1.97%
1.45%
-18.76%
Как мы видим из приведенной таблицы, управление методами системного трейдинга существенно (почти в 2 раза) уменьшило риск управления, даже несмотря на использование в нем плечей и шортов.
Любопытные результаты получаются и при расчете альфа и бета управления относительно индексов ММВБ и RST:
индекс RST
индекс ММВБ
Бета
0,001
0,001
Альфа*
76,15%
76,34%
Множественный R
0,44
0,42
* в % годовых
Правда, ценность этой модели для данного управления, судя по множественному R, невелика.
Однако более интересные выводы можно сделать, если рассмотреть сравнительные результаты управления в разные периоды:
период
тенденция
управление
индекс RST
индекс ММВБ
15.01-31.01
падающий тренд
4.23%
-18.84%
-18.48%
01.02-8.02
коррекция вверх и вниз на «второе дно»
4.37%
1.57%
-0.35%
11.02-21.02
краткосрочная коррекция вверх
-1.34%
10.94%
9.82%
22.02-20.03
падающий тренд («третье дно»)
-4.14%
-10.27%
-8.93%
21.03-19.05
растущий тренд
18.59%
25.40%
24.66%
20.05-30.06
падающий тренд
-8.13%
-11.29%
-10.35%
Начнем с анализа самого неудачного периода управления в сравнении с рынком - 11.02-21.02. В этот период мы, в-основном, играли «лонг плюс шорт» (что неудивительно после падения, длившегося с 14.01 по 8.02) и естественно, что шорты на росте были убыточны. Кроме того, на этот период приходится самый плохой с точки зрения нашего управления рынок, когда один за одним следуют сильные гэпы, прямо противоположные динамике предыдущего дня (18.02, 20.02-22.02). Посмотрим на «злые» результаты управления за эти 4 «черных» дня:
период
тенденция
управление
индекс RST
индекс ММВБ
18.02-21.02
сильные гэпы против тенденции предыдущего дня
-5.11%
4.54%
3.98%
Если же рассмотреть период плавного роста с 11.02 по 15.02, то увидим следующий результат:
период
тенденция
управление
индекс RST
индекс ММВБ
11.02-15.02
плавный растущий тренд
3.67%
5.83%
5.51%
Вполне приемлемые результаты для системной торговли «лонг плюс шорт» на краткосрочном росте (т. е. при игре только с постоянным плечом 1:0,2) – мы «взяли» около 63% этого роста (здесь и далее отношения берутся с индексом RST, как более близкому к стратегии «купил и держи» торгуемого портфеля). Еще бОльшую долю роста мы получаем для более длительного по времени роста с 21.03 по 16.05 – 77%. Это произошло за счет того, что на этом гораздо более длительном росте успели «выключится» шорты и «включится» увеличенные переменные плечи. Что позволяет сделать вывод о том, что чем дольше рост, тем бОльшую долю прибыли мы от него получим с помощью системного трейдинга.
Логика подсказывает, что и на падающем тренде мы должны бы брать 63% от падения. Однако, как показывает период падения 15.01-31.01, это не так. Причина в том, что происходит задержка с «включением шортов». Реально шорты были «включены» фильтром только 17-18 января, когда половина падения уже была пройдена. А так как на падение можно заработать только в шорте (и проиграть в лонге), то и получилось, что мы «взяли» только 22% падения, что для краткосрочного падения вполне приемлемый результат.
Еще хуже результат получен при падениях с 22.02 по 20.03 и с 16.05 по 30.06. Объяснение этому тоже есть. В первом случае падение началось с сильного гепа (22.02) вниз против тенденции предыдущего дня и к тому же при, в-основном, «выключенных» шортах во время этого падения (после роста почти на 11% по индексу шортов не было в EESR, GAZP, LKOH, SNGS, а в GMKN даже было увеличенное плечо в период с 30.01 по 20.03). Таким образом, результат управления с 22.02 по 20.03 – это де-факто результат управления «только лонг» на падающем тренде.
Второе падение было встречено нами не только без шортов, но и с увеличенным (переменным) плечом практически по всем торгуемым акциям, кроме VTBR, доля которого в портфеле была невелика. И результат с 17.05 по 06.06 – это результат управления «только лонг» на падении с увеличенным плечом (1:1,4):
период
тенденция
управление
индекс RST
индекс ММВБ
20.05-06.06
падающий тренд
-7.68%
-6.06%
-5.30%
Если же разделить просадку в этот период на 2, то мы увидим результат лишь немногим хуже результата на падении с 22.02 по 21.03 и соотношений рисков для известных коэффициентов. Что говорит об устойчивости управления «только лонг» на падениях (результаты «шорт плюс лонг», к сожалению, аналогично сравнить на устойчивость на out-of sample не удается, так как на период их активной игры с 17.01 по 22.02 приходятся совершенно разные состояния рынка).
Также отметим, что и во второй части падения с 7.06 по 30.06 шорты «включились» только в GMKN, SBER и VTBR, т. е. меньше, чем на половине портфеля и результат оказался таков:
период
тенденция
управление
индекс RST
индекс ММВБ
07.06-30.06
падающий тренд
-0.49%
-5.57%
-5.33%
Ну и наконец помесячные и поквартальные результаты управления:
месяц
управление
индекс RST
индекс ММВБ
январь
5.62%
-16.79%
-16.65%
февраль
1.99%
7.56%
5.47%
март
-2.25%
-2.32%
-1.93%
апрель
1.63%
2.87%
2.39%
май
11.14%
15.35%
15.47%
июнь
-4.49%
-9.78%
-8.91%
квартал
управление
индекс RST
индекс ММВБ
первый
5.30%
-12.57%
-13.79%
второй
7.87%
7.06%
7.69%
Конечно помесячные и поквартальные результаты не слишком хорошая база для детального анализа, который мы провели выше, но это то, что обычно видит клиент на доверительном управлении в отчетах управляющего. Поэтому эта та таблица, с которой, в основном, и работать сейлзам и инвесторам. Собственно для этих людей она и приведена.
И каков же вывод? А он прост и уже однажды был сделан:
1. Системный трейдинг, как и любое другое управление, бывает и хорошим, и плохим, и «злым», но он на среднесрочных периодах лучше стратегии «купил и держи» по соотношению «доходность-риск». И это наглядно показывает, что системный трейдинг не «шаманство», а альтернативный метод управления (см. Альфа и Бета),
2. Системный трейдинг достаточно «емкий» метод управления (ведь в данной заметке речь шла об управлении только одним разработчиком торговых систем, а их может быть и много, что, соответственно, увеличит и «емкость управления»).
Добрый вечер!
Хотелось бы задать пару вопросов по выводам,если Вы не возражаете:
1.Что Вы называете среднесрочным периодом, когда системная торговля лучше стратегии "купи и держи".Вы можете чётко инвестору сказать что в течение n периода обгоните индекс по "риск-доходность"?
2.Зависит ли ситемный результат торговли от динамики индекса,от волатильности и т.п.?Есть ли минимум, который система точно покажет за год результат n% независимо от ситуации на рынке?
3.Почему портфель разделён эмпирически между эмитентами.Разве нет связи по корреляции,объёмами торгов и т.п?
1. Точно сказать сложно, так как всегда есть состояния рынка, при котором та или иная системная торговля хуже рынка по доходности при сравнимом риске. Но задча системной торговли свести эти состояния к низковероятным событиям. В моем случае вероятность оказаться хуже рынка по соотношению "доходность-риск" на 255 торговых днях (примерно год) меньше 0,1.
2. От полной динамики портфеля "купил и держи" конечно результат системной торговли зависит, а вот от его интегральных характеристик, типа доходности, волатильности - нет. Это оин из "китов" системной торговли: бета близкая к нулю и положительная альфа. Хотя безусловно абсолютный показатель альфа зависит от волатильности рынка: чем выше волатильность, тем выше альфа.
Опять же здесь можно говорить только о вероятностях быть выше некоторого значения, а не гарантированном минимуме. Причем, как показывают мои исследования, чем краткосрочней торговля, тем уверенней можно говорить о превосходстве с высокой вероятностью некотрого значения. Однако есть и "обратная сторона медали" 0 чем краткосрочней торговля, тем меньше емкость портфеля. Поэтому ищется компромисс. В приведенном методе для России вероятность получить за 255 торговых дней меньше 15%, также меньше 0,1.
3. Портфель разделен не эмпирически, а по ликвидности активов. При краткосрочной торговле выгоднее бороться за снижение проскальзования, чем за снижение корреляции.
1. Почему не включена роснефть?
2. Может быть задам неудобный вопрос, но с точки зрения доходности ваши системы много проигрывают индексному инвестированию, на периоде 10лет ?
3. Есть ли в ваших системах параметры, которые вы подстраиваете со временем, оптимизируете их, ведь рынок 99 года, 2000, 2004, 2006, 2008 годох отличается друг от друга или у вас универсальные параметры на все времена?
1. Результаты по Роснефти коррелируют с результатами по Лукойлу с корреляцией 0,96. Нефтянки в портфеле, ИМХО, достаточно и добавлять долю де-факто Лукойла не имеет смысла.
2. У меня нет статистики в 10 лет. С 2001-го года системы выигрывают у индекса RST, но исключительно за счет 2001-2002, 2004 и 2007 годов, т. е. годов с хорошими коррекциями.
3. Нет системы не оптимизируются и не подстраиваются под рынок - задача системной повторять результаты на похожих состояниях рынка и список разных состояний должен быть полным, т. е. риск не должен превосходить прогнозируемых значений. А уж какие состояния рынка и, соответственно, доходности будут в будущем - это как повезет. Единственное, что делалось - это системы строились так, чтобы в прошлом "плохой" рынок был менее вероятен, чем "хороший". Если риск когда-нибудь существенно превзойдет прогноз, то это значит, что у меня что-то "сломалось", но пока (с осени 1998-го) таких случаев не было.
В представленном портфеле торгуются системы разных годов создания. Данные с 2001 года у меня есть только по двум из 5 систем и только по РАО и Газпрому, которые торговались в те годы. Лукойл и Сургутя начал торговать только в 2002-м, а Мосэнерго и Ростелеком только в 2003-м из-за роста размера клиентского портфеля. Еще одна система встала на "боевое дежурство" в конце 2004-го, а еще две системы вообще торгуются с января этого года, так как были созданы только в ноябре прошлого года. Фильтр плечей и шортов я использую только с сентября прошлого года.
Поэтому с 2001 года могу привести только теоретическое соотношение "доходность-10% 22-х дневный CVAR", которые для всех акций и систем я считал на этапе тестирования. Для всех акций систем это соотношение было в 2,1-2,5 раза выше аналогичного соотношения для рынка.
